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商业性房地产随着我国房地产经济的不断增长已经成为十分重要的一大支柱性产业。作为一种重要的投资资产类别，其价值评估的准确与否对于投资者、金融机构以及房地产市场的稳定与发展具有至关重要的意义。在商业性房地产的价值评估领域内，资本化率的运用越来越广泛。
01资本化率的概念与构成要素
（1）资本化率的定义
资本化率（Capitalization Rate，简称 Cap Rate）是指商业地产年净运营收益（Net Operating Income，简称 NOI）与物业价值的比率，反映投资者对商业地产投资的回报率要求，是衡量投资风险与收益关系的重要指标。
（2）资本化率的构成要素
一是延期消费。投资者在参与投资活动时，往往需要暂时搁置个人的消费计划，这意味着即便是在没有风险的投资情境下，延期消费也构成了投资初期的一种必要回报形式。
二是通货膨胀。假设未来回收的资金能够保持与当前延期消费金额购买力相等的基础上提出的。一旦货币价值缩水，即发生通货膨胀，投资者便有权合理要求获得额外的补偿，以弥补因货币贬值造成的损失。
三是无风险利率。通常以国债收益率等近似替代，构成资本化率的基础部分。
四是风险溢价。商业地产面临多种风险，包括市场风险、经营风险、区位风险等。风险溢价与投资房地产相较于无风险投资（例如国债）所产生的利率差异紧密相连，这一差异直接体现了风险溢价的大小。并且，依据房地产价格评估的收益法模型，当投资回收期不够显著时，需要额外考虑投资回收的补偿因素，这一因素同样会对风险溢价产生作用，并最终影响到资本化率的确定。
02 资本化率的确定方法
（1）实际利率调整法
该方法通过参考短期内多起（一般三起及以上）相似房地产交易（如租赁交易）的价格数据，计算其加权平均净收益，以此为基础设定资本化率。其优势在于结合了市场实际情况与理论计算，能得出精度较高的资本化率，适用于市场交易数据丰富的情况。
（2）安全利率调整法
安全利率调整法中，资本化率由安全利率与风险溢价两部分构成。国内通常选取一年期居民定期储蓄存款利率或其与政府债券利率的平均值作为安全利率，再根据具体房地产项目的风险水平调整。由于不同行业、地区及房地产等级的风险溢价各异，该方法所得资本化率具有较强的灵活性。
（3）加权平均成本法
加权平均成本法又称投资复合收益法，资本化率计算公式为：
资本化率 = 自有资金占总投资额的比例?自有资金机会成本 抵押贷款额占总投资额的比例?抵押贷款率
该方法计算简便，但资本化率的确定受自有资金在房地产投资中占比的影响，且实践中确定自有资金成本率可能面临挑战。
（4）收益风险倍数法
收益风险倍数法基于投资收益率排序插入原理确定资本化率。需调查市场上各类投资的收益率并绘制图表，然后通过对比分析评估对象的房地产投资与其他投资类型在同等风险水平下的表现，最终确定资本化率。在市场交易不发达地区，若同一供需圈内同类房地产的年净收入相对稳定，确定收益风险比率则相对容易，从而有助于资本化率的确定。
03 不同市场交易环境下资本化率确定方法的选择
（1）市场交易发达地区
在市场交易发达的地区，因其实际利率调整法操作性强，可比案例资料易收集，能充分反映市场情况，计算结果精确、客观性强，可为投资者提供可靠依据。例如在某市场交易活跃城市，通过选取多宗类似商业地产交易数据，采用实际利率调整法确定资本化率，进而准确评估待估商业地产价值。
（2）市场交易欠发达地区
而对于市场交易欠发达的地区，可以采用改进版加权平均法或改进版收益风险倍数法确定资本化率。
在房地产业不发达、可比实例资料难收集地区，可采用该方法确定资本化率。
计算公式为：资本化率=自有资本占总投资额的比例?自有资本机会成本 抵押贷款额占总投资额的比例?抵押贷款率。
另一种方法为改进版收益风险倍数法。此方法在市场交易不发达地区确定收益风险倍数相对容易，从而更好确定资本化率。且该方法弹性较大，刚性指标减少，实用性更强。
04 影响资本化率的因素
（1）宏观经济环境及区域经济发展水平
宏观经济的增长或衰退对商业地产市场有着深远的影响，它直接或间接地影响着资本化率的高低。此时，商业地产的租金收入和空置率表现良好，投资者对商业地产市场充满信心，预期未来收益稳定且增长，因此愿意接受较低的资本化率，导致物业估值上升。相反，在经济衰退期间，商业地产面临租金下滑、空置率上升的困境，投资者对市场前景担忧，为了弥补潜在的风险损失，会要求较高的资本化率，从而使得物业估值下降。
区域经济发达地区商业地产的租金收入较高且相对稳定，空置率较低，经营风险较小，因此投资者对该区域商业地产的预期回报率相对较低，资本化率也较低。相反，经济欠发达地区商业地产市场需求相对疲软，这使得商业地产的租金收入较低，空置率较高，经营风险较大，投资者为了获得满意的投资回报，会要求较高的资本化率。
（2）物业经营状况
商业地产的租金收入稳定性是影响资本化率的重要因素之一。具有长期稳定租约、租金递增条款且租户信用良好的商业地产，其未来收益的可预测性强，投资者面临的风险较低，因此资本化率相应较低。相反，租约短期（如 1 - 3 年）、租金波动大或租户频繁更换的商业地产，未来收益的不确定性增加，投资者需要承担更高的风险，资本化率会较高。
资本化率在商业地产估值中起着不可或缺的核心作用。它不仅是将商业地产未来净收益转化为现值的关键比率，更是反映商业地产投资风险与收益关系的重要指标。资本化率有助于投资者评估投资回报、比较不同投资机会和确定投资融资策略。未来，资本化率确定将趋向数据驱动，借助大数据与机器学习精准计算以适应市场变化，提升估值准确性与时效性。资本化率在商业地产估值中的运用也将越来越广泛。
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作者王乙评、郭永胜，就职于建投控股直管企业陕西建投。文章为作者独立观点，不代表JIC建投控股立场。如转载，请注明出处。
